Як облікова ставка НБУ стримує економічне зростання

Богдан Данилишин

Економіст, доктор економічних наук, професор, академік НАН України

29 січня правління НБУ нарешті ухвалило рішення знизити облікову ставку до 15,0% річних. Формально — крок у бік пом’якшення монетарної політики. Фактично — рішення, яке залишається неконсистентним із макроекономічними реаліями України та не змінює загальної логіки ультражорсткої процентної політики.

За підсумками 2025 року інфляція становила 8,0%, а реальний ВВП зріс лише на 2,2%. Попри це, НБУ зберігає надвисокі реальні процентні ставки та жорсткі параметри своїх операцій: ставка 3-місячних депозитних сертифікатів — 18,5%; ставка депозитних сертифікатів овернайт — 15,0%; ставка кредитів рефінансування — 19,0%.

На превеликий жаль, навіть не дивлячись на такий запізнілий подарунок - ці параметри залишаються гальмом економічного відновлення, а не інструментом стабілізації.

Облікова ставка в діючому значенні не здатна впливати на економічне відновлення.  Ультражорстка процентна політика системно пригнічує бізнес-активність і демотивує банки до кредитування реального сектору. За підсумками 2025 року рівень банківського кредитування скоротився до чергового історичного мінімуму — 13,2% ВВП, з яких близько 40% припадає на пільгові кредити за державними програмами.

Фактично в даний час - ринкове кредитування майже не працює; банківська система дедалі більше перетворюється на депозитно-спекулятивну, а не кредитно-інвестиційну.

Вартість процентної політики для суспільства для суспільства непосильна. Процентна політика НБУ має пряму фіскальну ціну. У 2025 році процентні витрати НБУ на підтримку своєї монетарної конструкції склали 82 млрд грн. Загалом з початку повномасштабної війни — понад 350 млрд грн коштів платників податків. Це плата за політику, ефективність якої не доведена, а очікувані результати постійно переносяться в часі.

Ми часто задаємося питанням: чому процентна політика не стримує інфляцію. Відповідь проста - процентна політика НБУ майже не впливає на інфляцію, оскільки: інфляція має немонетарний характер; канали монетарної трансмісії в Україні є структурно слабкими.

Наслідок — постійне зміщення строків досягнення інфляційного таргета. Згідно з оновленим макропрогнозом НБУ, інфляція 5% очікується лише у 2028 році. В НБУ це називається горизонт політики, який як привид комунізму завжди маячіє на видноколі.

Суспільство витрачає сотні мільярдів гривень на політику, результат якої постійно і безвідповідально відкладається.

Часто доводиться чути, що реальні чинники інфляції: поза контролем ставки.  Варто зазначити, що дезінфляційні чинники 2025 року - штучне стримування девальвації гривні валютними інтервенціями НБУ; мораторій на підвищення комунальних тарифів; статистичний ефект високої бази 2024 року.

Проінфляційні чинники: зростання витрат виробників; енергетична криза; зниження врожайності; підвищення акцизів (зокрема на тютюн); зростання світових цін (олія та інші продовольчі товари); хронічний фіскальний дефіцит. На що ж тоді впливає облікова ставка? Як бачимо, жоден із ключових чинників інфляції не контролюється обліковою ставкою.

Крім того, наявна ще монетарна трансмісія: система не працює. Монетарна трансмісія в Україні залишається хронічно слабкою: депозитний канал — лише 5% ВВП; кредитний канал — 9% ВВП; валютний і фондовий канали — фактично виключені, бо залежать від неринкових потоків зовнішньої допомоги.

Додаткові структурні проблеми: надмірна процентна маржа банків — близько 10 в.п.; крайня концентрація заощаджень: 60% депозитів належать 1% вкладників. За таких умов процентна ставка не може бути ефективним макроінструментом.

Валютна лібералізація також стала  фактором ослаблення трансмісії.  Поспішна валютна лібералізація у 2023 році, зокрема відмова від фіксованого курсу, позбавила валютний ринок чіткого якоря очікувань. Наслідки: попит на валюту зростає з року в рік; попит на гривневі активи різко загальмувався; НБУ змушений утримувати курс за допомогою гігантських інтервенцій — близько 3 млрд дол. на місяць (36 млрд дол. на рік); близько 20% інтервенцій спрямовано на задоволення попиту населення.

Попри регулярне невиконання власних прогнозів, НБУ продовжує заявляти, що «все під контролем».

Я давно говорив, що теперішній інфляційний таргет - це фундаментальна помилка. Ключова проблема — занижений інфляційний таргет у 5%, який механічно збережений з довоєнного періоду. У воєнній та післявоєнній економіці такий таргет: є структурно недосяжним; стимулює НБУ до необґрунтовано жорсткої політики; пригнічує економічну динаміку. Нагадаю: інфляційний таргет — це тривале перебування інфляції в межах цільового діапазону, а не разове «влучання» в цифру.

Монетарна політика без кредитування - це імітація. НБУ фактично ігнорує відновлення кредитного ринку. Кредити — це не лише інвестиції, а й базовий канал монетарної трансмісії. Без нього процентна політика не передається в реальну економіку.

Що ми маємо сьогодні: вартість кредитів суттєво перевищує темпи зростання виробництва;  кредитування у 2025 році зросло лише на 7%, що нижче інфляції; замість системних рішень НБУ концентрується на нішових продуктах (ESG-кредити, інклюзивне кредитування).

Підсумовуючи зазначу, що процентна політика НБУ в нинішніх умовах не здатна ефективно впливати на інфляцію. У 2025 році головним антиінфляційним інструментом стала керована фіксація курсу через ручні інтервенції, а не ставка.

Потенціал процентної політики слід використовувати для розвитку кредитування та інвестицій, а не для механічного стиснення попиту. Це створює фундаментальну цінову стабільність через зростання пропозиції та продуктивності.

 Нинішня політика НБУ генерує додаткові деструктивні шоки, обмежує доступ держави й бізнесу до ресурсів. Лише зовнішня фінансова підтримка стримує економіку від рецесії та валютної дестабілізації.

Фото ілюстративне/з відкритих джерел